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Joachim Bischoff
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Joachim Bischoff
Tickende Zeitbombe Finanzmärkte
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22. März 2019 Joachim Bischoff

Gewitterwolken am Konjunkturhorizont

Quelle: https://www.fuw.ch

Die Konjunkturprognosen werden reihenweise zurückgenommen. Die deutschen Wirtschaftsweisen haben jetzt ihre für Deutschland fast halbiert. Eine schwächere Nachfrage in wichtigen Auslandsmärkten werde dazu beitragen, dass die deutsche Wirtschaft 2019 nur um 0,8% wachse, statt wie bisher erwartet um 1,5%. Die wirtschaftlichen Forschungsinstitute sind sich einig, dass auch die deutsche Wirtschaft eine Durststrecke zu bewältigen hat.

Der Grund: »Die Industrie wird 2019 als Konjunkturmotor weitgehend ausfallen. Die gegenwärtigen Produktionsschwierigkeiten der deutschen Industrie dürften erst allmählich überwunden werden.« Die weltweite Nachfrage nach deutschen Produkten sei schwach, da die internationale Konjunktur weiter an Dynamik verliere. Das Münchner Ifo-Institut erwartet für 2019 beim Bruttoinlandsprodukt (BIP)nur noch ein kleines Plus von 0,6% und das Berliner DIW rechnet wie auch die Bundesregierung mit einem Zuwachs von optimistischen 1,0%. Die Konjunktur-Auguren warnen zugleich vor Schwarzmalerei und Pessimismus. »Die Konjunktur in Deutschland kühlt sich ab, aber das ist kein Weltuntergang«. Es handele sich um einen Durchhänger oder eine kleinere Delle.

Fakt ist: Die zurückliegenden Prognosen unterlagen sämtlich einer Fehleinschätzung. Ein Teil des Prognosefehlers vor allem für das zweite Halbjahr 2018 lässt sich durch negative Sondereffekte im Verarbeitenden Gewerbe (Automobilindustrie) erklären. Hinzu kam, dass sich die Exportnachfrage im zweiten Halbjahr 2018 insgesamt verlangsamt hat. Der aus der aktualisierten internationalen Prognose abgeleitete Exportindikator lässt für die Jahre 2019 und 2020 eine schwächere Entwicklung der Absatzmärkte erwarten als bisher unterstellt. Dies gilt für die USA und China und insbesondere für den Euro-Raum, dessen Wachstumsaussichten sich merklich eingetrübt haben.

Ein Jahrzehnt bewegten sich die Konjunktureinschätzungen aufwärts. Doch neuerdings sind die Schlechtwetter-Wolken unübersehbar und die Prognosen gehen kontinuierlich abwärts. Diese außergewöhnlich große Abwärtskorrektur der Prognosen für das Jahr 2019 ist hauptsächlich dem schwächeren Ausblick für die Weltwirtschaft geschuldet. Die Abhängigkeit der deutschen Wirtschaft von der Weltkonjunktur ist nach wie vor hoch.

Auch die Bundesregierung erwartet für 2019 nur noch 1% Wirtschaftswachstum. Die Weltwirtschaft wird sich weiter abschwächen, was auch am anstehenden Brexit und den Handelsstreitigkeiten zwischen den USA und China liegt. Die Institute bestreiten die Gefahr einer rezessiven Entwicklung: Die Stärke der deutschen Binnenwirtschaft belege, dass keine Rezession im Jahr 2019 zu erwarten ist. Hierzu passe, dass die Unternehmen ihre Lage nach wie vor weit überdurchschnittlich einschätzen, und insbesondere die Bauwirtschaft sei sehr gut ausgelastet. Ebenfalls hoch sei weiterhin die Reichweite des Auftragsbestands bei den Unternehmen.

Diese Schönfärberei kann nicht überzeugen. Zwei Gründe lassen eher einen raueren Übergang in den neuen Wirtschafts-oder Konjunkturzyklus[1] erwarten: Zum einen spricht Bundesfinanzminister Scholz vom Ende der fetten Jahre, d.h. die Abwärtstendenz bremst die Steuereinnahmen. »Die Steuern wachsen weiterhin, aber nicht mehr so dynamisch«, formuliert man im Finanzministerium. Die Vorgabe lautet daher: Der Gürtel muss mal wieder enger geschnallt werden, weil die große Koalition von einem Gegensteuern durch eine Ausweitung der öffentlichen Investitionen und eine flexibleren Handhabung der »Schuldenbremse« nichts hält. Abweichend von früheren Finanzplänen stünden von 2020 bis 2023 pro Jahr 625 Mio. Euro weniger zur Verfügung. »Wir nehmen kein Geld weg«, beteuert man im Finanzministerium. Aber alle müssten daran mitwirken, dass der Haushalt nicht ausufert und die »schwarze Null« gehalten werden kann. Keine neuen Schulden – so steht es im Koalitionsvertrag, den CDU, CSU und SPD vor einem Jahr unterschrieben haben.

Zum andern kann eine Änderung der monetären Rahmenbedingungen als Reaktion auf die Konjunktur nicht ausbleiben. Vor dem Hintergrund der sehr expansiven Geldpolitik der EZB und der anderen Zentralnotenbanken verharren die Kreditzinsen im Neugeschäft stabil auf sehr niedrigem Niveau. Umfragen zur Entwicklung der Kreditvergabestandards für Unternehmen deuten zudem darauf hin, dass diese in Deutschland im vierten Quartal 2018 erneut leicht gelockert wurden (EZB, 2018). Demgegenüber hat sich die Finanzierung über die Kapitalmärkte für Unternehmen etwas verteuert. So ist etwa die Umlaufrendite für Anleihen nichtfinanzieller Kapitalgesellschaften im zweiten Halbjahr 2018 um rund 0,8 Prozentpunkte gestiegen. Geht man von einer Fortsetzung des allmählichen zyklischen Rückgangs der globalen Konjunktur aus, dann wird auch die Geld- und Kreditpolitik darauf reagieren müssen.

Eine Rezession würde für die Notenbanken ihre viel zu spät eingeleitete Politik der »Normalisierung« gefährden. Sie bemühen sich, die globale Expansion zu stützen, denn ihnen ist bewusst, dass sie durch die jahrelang extrem lockere Geldpolitik nur über ein eingeschränktes Instrumentarium zur Bekämpfung einer Rezession verfügen. Die geldpolitische Kehrtwendung wichtiger Notenbanken, vor allem des Fed, der Europäischen Zentralbank (EZB) und der Bank of China, als Reaktion auf die Marktturbulenzen im Dezember zeugt von der eng gewordenen Handlungsfreiheit.

Die lockere Geldpolitik der letzten Jahre hat den Handlungsspielraum der Notenbanken für Reaktionen auf rezessive Entwicklungen eingeschränkt. Die Zentralbanken haben in der Vergangenheit die Zinsen stark gesenkt und die Geldmengen erhöht, um die Preise von Vermögenswerten wie Aktien, Obligationen und Immobilien zu stützen. Sie wollten die Expansion der Ökonomie durch diese extreme Geld- und Kreditpolitik absichern und verstärken. Die Notenbanken haben die Zinsen auf einem tiefen Niveau festgezurrt und wollten erst nach deutlicher Beschleunigung der Wachstumsdynamik zu einer restriktiveren Geldpolitik zurückkehren.

Die geldpolitische Kehrtwendung wichtiger Notenbanken wie der us-amerikanischen Fed führte zu leichten Zinserhöhungen und einem vorsichtigen Abbau der Bilanz, um im Falle einer künftigen Rezession wenigstens einen gewissen Spielraum für Gegenmaßnahmen zu haben. Dagegen haben anderen Notenbanken, einschließlich der EZB, ihre Zinsen trotz des langen Aufschwungs weiterhin auf Tiefständen gehalten. Eine Normalisierung beziehungsweise eine nennenswerte Straffung der Geldpolitik ist kaum denkbar, da die Finanzmärkte sehr empfindlich darauf reagieren würden.

Die Europäische Zentralbank (EZB) hat ihre Nullzinspolitik verlängert und unterstützt den Bankensektor weiterhin mit reichlich zinsreduzierten Krediten. Der wichtigste Zinssatz der Notenbank soll bis mindestens Ende 2019 bei 0% bleiben. Auch die anderen relevanten Zinssätze der EZB werden nicht verändert. Expert*innen gehen davon aus, dass die Zinsen noch weit ins Jahr 2020 gleich bleiben werden. Zudem lanciert die EZB eine neue Serie von langfristigen Krediten für (vor allem die schwachen) Banken der Euro-Zone. Die Zentralbank will damit die Wirkung ihrer Geldpolitik sichern.

Die Normalisierung der Geldpolitik ist faktisch vertagt. Der breit abgestützte Aufschwung der vergangenen Jahre wurde in den USA partiell genutzt zu einer leichten Erhöhung des Leitzins und einer Rückführung der ausgeweiteten Bilanz der Notenbank. Jetzt ist wie in Europa und Japan auch in den USA die weitere »Normalisierung« ausgesetzt. Die Bilanz der Fed ist seit Mitte 2017 um etwa 500 Mrd. US-Dollar geschrumpft. Derzeit werden monatlich Wertschriften im Umfang von maximal 50 Mrd. US-Dollar abgebaut.


 
Die US-Zentralbank hat einstimmig eine Festlegung auf ein schrittweises Vorgehen bestätigt und signalisiert, dass vorläufig nicht mit weiteren Zinserhöhungen zu rechnen ist. Zudem hat sie das Ende des Prozesses zum Abbau der Wertschriftenbestände der Notenbank per Ende September 2019 angekündigt. Bereits ab Oktober soll die Bilanz nicht weiter schrumpfen und sich auf über 3,5 Bio. US-Dollar einpendeln. Es wird von der weiteren Dynamik der konjunkturellen Abschwächung abhängen, wann und in welchem Umfang die Notenbanken zu einer Verstärkung der expansiven Geld- und Kreditpolitik übergehen.

[1] Vgl. dazu Michael Wendl, Gibt es noch einen Konjunkturzyklus?, in: Sozialismus.de, Heft 4/2019.

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