8. November 2010 Joachim Bischoff

Hilft eine Ausweitung der Geldversorgung gegen eine fragile Wirtschaftskonjunktur?

Das fragile Wirtschaftswachstum in den entwickelten kapitalistischen Staaten (OECD) verlangsamt sich gegen Jahresende. Die OECD prognostiziert, dass sich die Hauptländer nach kurzer Erholung mancherorts bereits in einer Phase der Wachstumsverlangsamung befinden.

Dieser Trend werde 2011 vor allem wegen Nachfrageschwächen in den USA und in Japan anhalten. Erst für 2012 glaubt man mit Blick auf die Vereinigten Staaten an eine Belebung der Wirtschaft um über 3%, was im Lichte der Wahlniederlage von Präsident Obama bemerkenswert ist. Das ändert aber im Urteil der Organisation nichts am voraussichtlich schleppenden Gang der Weltwirtschaft, der zudem auf die derzeit noch prosperierenden Schwellenländer abfärben könnte.

Reales BIP-Wachstum (in %)

	1998-2007	2008	2009	2010	2011	2012
OECD-Staaten	2,7	0,3	-3,4	21/2-3	2-21/2	21/2-3
USA	3,0	0,0	-2,6	21/2-3	13/4-21/4	23/4-31/4
Euro-Zone	2,3	0,3	-4,0	11/2-2	11/2-2	13/4-21/4
Japan	1,2	-1,2	-5,2	23/4-31/4	11/2-2	1-11/2

Quelle: OECD

Neben den USA sind es vor allem die Hauptländer Japan und Großbritannien, die den professionellen Beobachtern Sorgen machen Die Erholung der amerikanischen Wirtschaft läuft eindeutig untertourig. Deshalb hat die US- Notenbank beschlossen, die Geldpolitik auszuweiten. Der Leitzins steht seit Dezember 2008 bei fast null, weshalb weitere Zinssenkungen nicht möglich sind.

Die Notenbank greift – wie schon vor Wochen angekündigt – erneut zu einem unkonventionellen Mittel: bis Mitte 2011 sollen für 600 Mrd. $ Staatsanleihen angekauft, und mit dieser Maßnahme die langfristigen Zinsen gedrückt werden. Es handelt sich bereits um die zweite solche Maßnahme. Von März 2009 bis März 2010 hatte die Notenbank für 1,75 Bio. $ verbriefte Wertschriften der staatlich kontrollierten Hypothekenfinanzierer Fannie Mae und Freddie Mac sowie länger laufende Staatsanleihen erworben.

Die Bilanzsumme der Notenbank hat sich seit Ausbruch der Krise verdreifacht und wird im Effekt des neuen Programms weiter ansteigen. Der Aufkauf von Staatspapieren auf dem Sekundärmarkt kommt praktisch dem Drucken von Geld gleich. Gleichzeitig wird indirekt ein Teil des amerikanischen Staatsdefizits über die Druckerpresse finanziert. Gerechtfertigt wird dies mit dem Argument, die Arbeitslosigkeit sei zu hoch und die Inflation zu gering, und damit zwinge das Notenbankgesetz praktisch die Fed dazu, die Wirtschaft zu stimulieren und für etwas mehr Inflation zu sorgen.

Es gibt Schätzungen, dass ein Programm dieser Größenordnung die langfristigen Zinsen um 25 Basispunkte senken könnte. Doch zum Beispiel der Zins für Festhypotheken für 30 Jahre befindet sich mit 4,4% schon auf einem Rekordtief – trotzdem ist der Hausbau nicht angesprungen. Dies hat vor allem damit zu tun, dass dieser Markt an gewaltigen Überkapazitäten leidet.

Die Skepsis über die konjunkturstimulierenden Effekte der Ausweitung der Notenbankgeldversorgung ist groß. Es überwiegen insgesamt die negativen Bewertungen. Ein Teil der zusätzlichen Mittel würde von den beteiligten Banken überhaupt nicht in den Geld- und Wirtschaftskreislauf geschleust werden, sondern bliebe in der Notenbank als Depot liegen. Schon die  Ankündigung von Anleihekäufen führt zu einem weiteren Anstieg der Aktienkurse. Auch die Rohwarenmärkte stiegen. Gold erreichte ein neues nominales Allzeithoch von fast 1.400 $ pro Unze.

Diese kurzfristigen Stimulierungen der Wertpapierbörsen verstärken die schweren Bedenken über die kaum abschätzbaren Folgen der Notenbankpolitik. Diese könnte erneut eine neue Supervermögensblase auslösen. Schwellenländer, die sich vor einem unkontrollierten Kapitalzufluss fürchten, erwägen deshalb Abwehrmaßnahmen wie Kapitalverkehrskontrollen, um sich gegen den externen Schock der US-Geldpolitik zu schützen.

Kritiker des Fed-Entscheids warnen zudem vor der Illusion, die Notenbank könne die Inflationserwartungen nach Belieben steuern. Das Fed wird nicht nur zusätzliche Obligationen kaufen, sondern weiterhin auslaufende Anleihen von Fannie Mae und Freddie Mac mit Staatsobligationen ersetzen. Ein direkter Nachfrageeffekt der 600 Milliarden Dollar in der Realwirtschaft ist angesichts der vorherrschenden Einkommens- und Nachfrageverhältnisse eher unwahrscheinlich.

Zwar pumpt die Fed mehr Geld in die Wirtschaft, das über den Kauf der Staatsanleihen bei den Banken ankommt, mit denen die Notenbank ihre Geschäfte betreibt. Dieses wird als monetäre Liquidität aber erst nachfragewirksam und preistreibend, wenn die Banken ihre Kreditversorgung ausweiten oder andere Wertpapiere kaufen. Nicht unwahrscheinlich ist, dass die Banken – wie zuletzt – das Geld als Überschussreserve bei der Fed verzinst parken oder neue Staatsanleihen kaufen. Das höchste Risiko besteht darin, dass die Fed einen Beitrag leistet, um den Dollar an den Devisenmärkten abwerten zu lassen.

Die Europäische Zentralbank (EZB) hat eine ähnliche Operation ausgeschlossen. Die Politik der europäischen Währungshüter unterscheidet sich deutlich von jener der Amtskollegen bei der amerikanischen Notenbank. Zusammengefasst: die meisten Kritiker lehnen die neue monetäre Lockerung der US-Notenbank wegen ihrer geringen positiven Folgen ab und sehen potenziell negative Konsequenzen dieser Politik.

Da die angekündigten Käufe von Staatsanleihen sich auf Laufzeiten konzentrieren werden, bei denen die Zinsen bereits auf außerordentlich niedrigem Niveau sind, ohne dass sie große Konjunkturimpulse auslösen, dürfte die Reduktion um ein paar weitere Basispunkte keinen nennenswerten Unterschied machen. Offen bleibt bislang, ob die Bank von Japan ihre Ankündigung, entsprechende Schritte einzuleiten, umsetzt und auch die Bank von England ist eher geneigt die Gefahr einer deflationären Abwärtsspirale mit dem Mittel der quantitativen Lockerung zu bekämpfen. Unter globaler Perspektive kann von einer Überwindung der Großen Krise also noch keine Rede sein.

Strukturell hat sich an der Diskrepanz zwischen dem Volumen des Finanzüberbaus und den chronischen Überkapazitäten in der Realökonomie fast gar nichts getan. Auch die zugrundeliegenden Ungleichgewichte in der Globalökonomie sind im Kern nicht aufgelöst. Gleichermaßen blockieren die krassen Einkommensunterschiede in den meisten kapitalistischen Ländern eine Rückkehr zu einer Akkumulationsdynamik.

Seit März 2009 gab es einen gewaltigen Aufschwung der Vermögenspreise, der etwas abgeflacht ist. In der Konsequenz wurden Kredite stabilisiert und etliche Wertpapiere konnten den vorangegangenen Wertverlust teilweise kompensieren. Die Banken sind nach wie vor durch eine Menge an fragwürdigen Krediten und Engagements in strukturierten Wertpapieren gefährdet.

Und schließlich werden durch die Niedrigzinspolitik die bestehenden Ungleichgewichte eher konserviert. Die extrem niedrigen Zinsen führen dazu, dass sich Unternehmen, öffentliche Institutionen und BürgerInnen weiter verschulden können, um ihren wirtschaftlichen Aktionsradius zu erweitern. Natürlich wird so die Konjunktur kurzfristig gestärkt. Aber gleichzeitig werden größer Schuldenstände aufgebaut. Die Logik sagt, dass die Niedrigzinspolitik, selbst wenn sie wiederholt funktionieren wird, nur eine abnehmender Effektivität hat.